美国财政部8月19日宣布，从9月9日开始，要加大长期国债回购。(Mark Wilson/Getty Images)
【中国观察北京时间2026年08月20日讯】
美国国债市场正在经历一场越来越难以用普通利率波动解释的压力测试。8月19日，美国财政部长斯科特·贝森特宣布，财政部将把长期国债的流动性支持回购操作规模至少提高一倍，从每次约20亿美元提高到至少40亿美元，新的安排将从9月9日持续至11月4日，重点覆盖10年至30年期的名义息票国债。消息公布后，长期美债收益率迅速回落，30年期收益率一度降至约5.19%，10年期收益率降至约4.65%。此前一天，30年期收益率曾升至约5.33%至5.34%，达到2007年以来的最高水平。
从表面看，财政部只是扩大一项旨在改善市场流动性的技术性操作，但如果把时间点、收益率水平和美国财政状况放在一起观察，这次行动的信号远比数字本身重要。美国财政部并没有宣布新的货币政策，也没有改变联邦基金利率，更没有承诺用巨额资金人为压低长期利率。它采取的是一种更有限、但针对性很强的市场干预方式：当长期国债市场出现流动性恶化、买卖价差扩大、投资者承受越来越大的期限风险时，财政部通过回购部分旧债，为市场提供一个更稳定的买方。此次措施首先解决的是市场交易功能，而不是从根本上解决美国政府需要以什么成本偿还不断增加的债务。
这里必须纠正原始材料中的一个重要数字。美国国债市场的规模已经不能简单描述为“30万亿美元”。截至今年，美国联邦政府公共债务已经接近40万亿美元，而可交易美国国债市场的规模也在30万亿美元以上。美国财政部扩大到每次至少40亿美元的长期债券回购，与整个国债市场相比仍然非常有限，因此不能把它理解成某种意义上的“大规模救市”。华尔街真正关注的是财政部为什么在这个时点选择扩大买盘，以及它是否已经开始担心长期债券市场的流动性会反过来放大财政融资成本。路透社报道指出，此次扩大回购规模属于财政部此前规模约830亿美元的流动性支持计划的一部分，目标是改善市场运行，而不是改变美国整体债务发行计划。
长期国债之所以成为问题的中心，是因为美国政府的财政压力最终必须通过债券市场定价。短期利率可以受到美联储政策的直接影响，但10年、20年和30年期国债收益率更多反映投资者对未来通胀、经济增长、财政赤字、债务供应以及期限风险的综合判断。当投资者要求更高收益率才能持有长期美国国债时，美国政府未来发行和再融资的成本就会随之上升。更高的国债收益率又会传导到企业债券、商业贷款、抵押贷款以及股票估值，因此长期美债并不是一个只属于华尔街交易员的市场，它实际上是整个美国金融体系的定价基准。
8月19日的市场反应恰好说明了这一点。财政部宣布扩大回购后，30年期收益率出现明显回落，10年期收益率也同步下降，美国股市随后得到支撑。美联社报道显示，标普500指数、道琼斯指数和纳斯达克指数当天均出现上涨，市场将国债收益率下降视为金融条件暂时缓解的信号。 这也是为什么财政部的一项看似规模不大的技术性操作能够在当天迅速影响股票、债券甚至美元市场。债券收益率一旦从高位回落，投资者对股票未来现金流的折现压力就会下降，尤其是科技股和高估值成长股，会立即得到一定程度的喘息空间。
然而，市场反弹本身并不能证明债务问题已经得到解决。恰恰相反，30年期收益率此前冲上5.3%以上，说明长期投资者正在要求更高的风险补偿。美国30年期国债曾在2007年达到5.3%以上的水平，而今年再次触及这一地区，发生的背景却完全不同：美国经济规模远高于当年，金融体系更加庞大，联邦债务绝对规模也已经大幅增加。美联储历史数据也显示，2007年30年期国债收益率曾多次处于5%以上甚至达到5.3%左右。 因而，把今天的5.3%简单解释成“历史极端水平”并不准确，但把它视为过去近二十年来非常值得警惕的区域，则完全合理。
长期收益率上升背后存在几个相互叠加的因素。首先是美国财政赤字和债务发行规模带来的供给压力。政府需要不断发行新债来为赤字融资，同时还要偿还到期债务。随着越来越多债务进入再融资周期，财政部必须面对一个现实：即使短期利率下降，如果市场投资者仍然要求较高的长期期限溢价，美国政府的总体融资成本也未必会迅速下降。财政部因此必须在发行结构、债券期限、回购和市场流动性之间不断调整。
其次是通胀和能源风险重新进入债券市场的定价体系。当前中东战争和伊朗冲突持续，能源供应和运输安全的不确定性提高了市场对未来能源价格的担忧。能源价格上涨并不一定意味着美国将再次进入高通胀周期，但它足以让债券投资者对通胀风险保持警惕。长期债券最害怕的恰恰不是一次性的价格波动，而是通胀持续时间超过预期，因为投资者购买30年期债券时实际上是在承担几十年的实际购买力风险。路透社指出，近期美国与伊朗相关的战争风险、公共债务接近40万亿美元以及长期国债收益率上升，已经共同成为市场关注的因素。
第三个因素则是美国政府债务本身的规模正在改变投资者对“无风险资产”的理解。美国国债依然是全球最重要的安全资产之一，这一点没有发生根本改变，但“安全”并不等于“没有价格风险”。一张30年期国债即使最终能够足额偿还本金，其市场价格仍然会因为收益率变化而大幅波动。当收益率从4%上升到5%以上时，长期债券价格可能出现非常明显的下跌。因此，随着美国财政赤字扩大，投资者需要的不仅是对美国偿债能力的信心，还需要获得足够的收益来补偿持有长期债务的利率风险。
这也是此次回购操作最值得注意的地方。财政部不是简单地“买债把收益率压下来”，而是在试图改善长期国债市场的交易条件。美国国债市场规模巨大，参与者包括银行、保险公司、养老金、共同基金、对冲基金、外国央行和主权财富基金。只要市场出现流动性紧张，即使没有真正的信用危机，也可能因为交易商资产负债表受限、投资者集中抛售或者融资条件收紧而出现收益率快速跳升。财政部回购部分旧债，可以为市场增加一个稳定的需求来源，同时帮助减少某些旧券的流动性折价。财政部此前已经把债券回购作为管理市场流动性的工具，而此次只是把长期债券部分的单次操作规模进一步扩大。
这项政策还有一个容易被忽视的技术问题，即财政部必须决定用什么债券融资回购。市场人士提出的一种可能路径，是增加短期国库券发行，再利用募集资金回购长期国债。荷兰国际集团首席经济学家詹姆斯·奈特利也提出过类似判断，即财政部可能通过增加短期国债发行来筹集回购资金。不过，这并不意味着美国财政部已经正式宣布要以这种方式为此次回购提供资金，更不能理解为美国政府因此减少了债务。它更接近一种债务期限结构管理：减少一部分长期债务，同时增加短期债务。财政部过去的融资计划也确实显示，它会根据现金需求和市场条件调整短期国库券发行规模。
如果这种做法成为常态，问题就会从“市场流动性”逐渐转向“债务期限管理”。短期国债的利率通常更接近美联储政策利率，因此在经济环境变化时，短债融资成本可能迅速发生变化。长期债券则可以把融资成本锁定更长时间，但市场要求的收益率目前偏高。财政部选择增加短债、减少部分长期债券，本质上是在两种风险之间做选择：究竟是接受目前较高的长期融资成本，还是承担未来短期利率可能重新上升的风险。这个选择并没有免费的答案。
与此同时，原始材料提到“科技企业为了推动人工智能而大量借贷，加剧市场资金竞争”，这个说法需要明显降温。AI基础设施投资确实正在推动大型科技企业、数据中心运营商、电力公司以及相关基础设施企业增加资本支出，其中一部分项目需要债务融资，这会影响公司债券市场和整体资本需求，但目前没有充分证据证明AI企业融资是此次长期美债收益率飙升的主要原因。真正更直接的因素仍然是美国财政融资规模、长期通胀预期、期限溢价以及投资者对未来国债供给的消化能力。把AI借贷列为主要原因，容易把一个正在发展的结构性趋势夸大成债市当前波动的核心驱动因素。
更值得关注的是，美国国债市场正在出现一种非常微妙的变化：政府越来越需要关注国债本身的市场功能。过去很长一段时间，美国国债被认为是全球最具流动性的资产之一，因此市场流动性问题很少进入公众视野。但2008年金融危机、2020年疫情冲击以及近几年全球利率剧烈变化都证明，即便是美国国债，也可能出现价格快速失真和流动性突然恶化。美国财政部现在主动扩大长期债券回购，说明政府已经把“国债市场是否能够顺畅吸收新的债务供应”视为一个需要主动管理的问题。
这也是此次行动与传统意义上的货币宽松必须区分开的地方。美联储通过购买国债可以直接改变金融体系中的流动性和利率结构，而财政部回购主要属于债务管理和市场功能维护。把两者混为一谈，会误判政策含义。财政部此次并没有承诺长期维持5%左右的30年期收益率，也没有宣布新的量化宽松计划。它只是向市场发出了一个明确的信号，即当长期国债市场出现过度压力时，财政部愿意使用自己的债务管理工具改善流动性。
但市场同样会提出一个更加尖锐的问题：如果投资者要求越来越高的长期收益率，美国政府是否会不断增加回购力度来缓解压力？目前显然没有证据表明财政部准备走到这一步，而且40亿美元的单次回购与数十万亿美元规模的市场相比非常有限。真正决定美国长期债券价格的，仍然是财政赤字、经济增长、通胀、美联储政策、全球储蓄结构以及国内外投资者愿意以什么价格吸收美国政府新增债务。如果这些基本变量继续恶化，单靠回购无法改变长期趋势。华尔街一些分析人士因此认为，财政纪律仍然是降低长期融资成本的根本条件，而不是扩大债券回购。
从投资者角度看，5.3%左右的30年期收益率本身也提供了一个值得重新审视的信号。美国长期国债已经不再处于过去十多年那种极低收益率环境，持有长期债券能够获得的名义收益明显提高。但收益率提高同时意味着市场认为未来存在更高的通胀、财政和期限风险。对于养老金、保险公司等需要长期资产的机构更高收益率可能具有吸引力；对于高杠杆企业和依赖低利率估值的成长型资产却意味着融资环境进一步收紧。长期美债因此正在重新成为整个美国资产价格体系中的“压力阀”。
真正值得美国政府警惕的，并不是30年期国债某一天升到5.3%本身，而是如果市场开始形成一种长期预期，认为美国财政赤字将持续扩大、国债供应将持续增加，而政府又越来越依赖短期融资和市场干预来维持债券市场稳定，那么期限溢价就可能持续处于高位。一旦这种预期形成，美国政府每一次再融资都需要支付更高利息，而更高利息又进一步扩大财政赤字，形成一个危险的反馈循环。美国仍然拥有世界最强大的经济基础、美元储备货币地位以及全球最深的政府债券市场，因此距离所谓“美国国债失去信用”还非常遥远，但财政压力已经足以让债券投资者要求政府认真面对长期数学问题。
8月19日财政部的行动暂时成功了。收益率从高位回落，股票市场得到喘息，市场流动性担忧也有所缓解。但这更像是为债券市场争取时间，而不是替美国财政问题找到答案。未来几个月真正应该观察的，是30年期收益率能否在没有持续政策干预的情况下稳定下来，是投资者是否愿意继续以接近当前水平的收益率吸收大量长期国债，以及美国财政部是否会在11月重新调整债务发行和回购策略。
美国国债市场的核心矛盾最终仍然回到一个极其传统的问题：一个长期依赖巨额财政赤字运行的政府，究竟愿意为自己的债务支付多少利息。财政部可以改善市场流动性，可以调整债务期限，可以在必要时回购旧债，也可以通过增加短期国库券发行来改变融资结构，但这些工具都无法永久取代财政纪律。此次30年期收益率冲上5.3%以上，随后因为财政部扩大回购而迅速回落，恰恰给出了一个值得警惕的市场信号：美国政府仍然拥有强大的金融工具来稳定国债市场，但市场已经开始更加明确地要求华盛顿为不断增长的债务支付真实而越来越高的融资成本。真正决定未来美债方向的，不是财政部下一次回购会买多少，而是美国财政能否重新建立让长期债券投资者相信的可持续路径。
